Research Reports

业务

公司概览

Palomar Holdings, Inc. 是一家专业保险公司，向个人和企业提供财产及意外（P&C）保险产品，依托承保专长与数据驱动分析，在五个产品类别中提供创新解决方案：Earthquake、Casualty、Inland Marine and Other Property、Crop 和 Fronting。公司同时在 admitted 与 excess and surplus lines（E&S）市场承保，利用专有数据分析与技术平台支持定制化承保和定价。公司成立于2014年，毛承保保费（GWP）从首年运营的1,660万美元增至截至2025年12月31日止年度的20.28亿美元，复合年增长率约55%；自2016年起持续盈利。保险子公司 PSIC、PESIC 和 FIA 均获 A.M. Best “A” 财务实力评级。

报告分部

公司按五条产品线报告业务，2025年各产品线GWP及占比为：

分部	描述	营收占比
Earthquake	住宅与商业地震保险，含灵活免赔额与自定义保额	28.2%
Casualty	E&S Casualty、Primary Casualty、房地产经纪E&O、超额责任、环境责任及Surety	26.8%
Inland Marine and Other Property	内河运输、夏威夷飓风、全国超额财产、住宅洪水等	22.0%
Crop	与USDA风险管理局合作的多 peril 农作物保险，含Livestock及私人产品	12.2%
Fronting	为再保人、保险公司及MGA提供持牌承保平台	10.8%

公司计划自2026年起将 Surety 与 Credit 保费单列报告，Fronting 不再作为独立业务线报告，其基础保费并入现有业务线。

产品与平台

公司最初于2014年推出 Residential 和 Commercial Earthquake 产品，此后扩展至多个专业风险领域。地震产品按ZIP code或geocode级别定价，考虑土壤类型、液化风险及断层距离等因素；商业地震聚焦营业中断暴露一般低于总保险价值15%的良性商业风险。Casualty 产品涵盖 E&S Casualty、Primary Casualty、房地产经纪错误与遗漏、超额责任、环境责任及 Surety。Inland Marine and Other Property 包括 Inland Marine、Hawaii Hurricane、Excess National Property、Residential Flood 等。Crop 主要提供与USDA风险管理局合作的多 peril 农作物保险，并含 Livestock 和私人产品。Fronting 为再保人、保险公司及MGA提供持牌平台。技术方面，公司自研 Palomar Automated Submission System（PASS）作为与零售代理及批发经纪的接口，并开发API实现与合作方系统的集成。

渠道与客户

公司采用多渠开放架构分销：个人险主要通过零售代理，商业险主要通过批发经纪，部分业务线与项目管理人合作，并与超过35家保险公司建立合作（companion保单、假定再保险等）。2025年GWP地区分布为：California 30.9%、Texas 7.9%、Florida 4.8%、Hawaii 4.6%、Washington 3.4%、New York 3.4%、Illinois 2.7%、Colorado 1.9%、Other 40.4%。公司未披露单一客户集中度。

竞争

公司面临高度竞争的专业保险行业。主要竞争对手包括全国性专业险公司 Kinsale Capital Group, Inc.、RLI Corp.、Skyward Specialty Insurance Group, Inc.、W.R. Berkley 和 Bowhead Specialty Holdings Inc.；作为联邦农作物市场的 Approved Insurance Provider（AIP），与包括 The Chubb Corporation 和 American Financial Group, Inc. 在内的11家保险公司竞争；部分业务线还与 Lloyd's of London 竞争；此外还面临 California Earthquake Authority 和 National Flood Insurance Program 等州或公共管理机构。竞争因素包括保险人声誉与经验、保障范围、定价与条款、客户服务、与经纪及代理的关系、规模与财务实力评级等。

战略

公司战略包括：扩张既有市场（美国P&C市场2024年总承保保费超过1万亿美元，公司2025年GWP为20亿美元）；维持盈利与增长并重（2025年和2024年ROE分别为23.6%和19.6%，调整后ROE分别为25.9%和22.2%）；保持多元化业务组合；利用承保、分析与再保能力创造费用收入；持续购买审慎再保险并优化风险调整回报；投资专有技术资产（含AI与自动化工具）；择机并购以补充有机增长（如2025年收购FIA、AAP资产，2026年1月收购Gray Surety并更名为PCSC）。

人力资本

截至2025年12月31日，公司拥有439名员工，2025年员工人数较上年增加约74%，其中并购新增约80人。2025年全体员工均获股权奖励并参与年度现金奖金计划；21%的员工获晋升或转岗；敬业度调查回复率85%、整体得分85%；公司连续四年被评为最佳雇主。公司提供每年3,000美元的学费/认证报销，并实行薪酬透明。

业绩速览与解读

KPI 速览

指标	本期	去年同期	同比
Gross written premiums	$2,028.3M	$1,542.0M	+31.5%
Net earned premiums	$802.6M	$510.7M	+57.2%
Total revenue	$876.0M	$553.9M	+58.2%
Loss ratio	28.5%	26.4%	+210 bps
Expense ratio	48.4%	51.7%	-330 bps
Combined ratio	76.9%	78.1%	-120 bps
Adjusted combined ratio	72.7%	73.7%	-100 bps
Net income	$197.1M	$117.6M	+67.6%
Diluted EPS	$7.17	$4.48	—
Diluted adjusted EPS	$7.86	$5.09	—
Adjusted net income	$216.1M	$133.5M	+61.9%
Annualized ROE	23.6%	19.6%	—
Annualized adjusted ROE	25.9%	22.2%	—

业绩解读

增长桥：毛承保保费增 $486.3M(+31.5%)至 $2.0B，主要由 Casualty(+130.5%)与 Crop(+113.0%)驱动——来自既有合作方新业务、强留存率、分销网络扩张及新合作；Fronting 因 2024Q3 大型合作终止下降 33.9% 形成拖累。分保保费增 18.6%，但分保比例由 58.2% 降至 52.5%，使净承保保费增 49.5%、净赚保费增 57.2%，净赚保费率由 36.5% 升至 44.9%。

margin 归因：综合成本率由 78.1% 改善至 76.9%(-120 bps)。费用率降 330 bps 至 48.4%，反映业务结构变化(低分保、低 fronting 费用)；但赔付率升 210 bps 至 28.5%——巨灾赔付率由 5.5% 转为 -0.1%(往年巨灾有利发展抵消 Q3 洪水损失)，而非巨灾赔付率由 20.9% 升至 28.6%，因 Casualty、Crop、Inland Marine 等 attritional 业务随保费增长而损失上升。调整后综合成本率 72.7%，剔除巨灾后为 72.8%(去年 68.3%)。

盈利质量：承保利润增 66.1% 至 $185.9M，叠加净投资收益增 56.3% 至 $56.0M 及已实现/未实现收益 $11.8M，推动税前利润增 67.6% 至 $253.4M；有效税率 22.2%(与去年持平，高于 21% 法定税率，主因不可抵扣高管薪酬)。调整项含股票薪酬 $21.0M、交易费用 $4.6M、无形摊销 $4.7M、巨灾债券费用 $2.7M。

分部表现

分部	营收	同比	经营利润/EBITDA	利润率	驱动
Earthquake	$571.4M	+9.3%	—	—	占GWP 28.2%，稳健增长
Casualty	$542.9M	+130.5%	—	—	新业务与留存率驱动，占比升至26.8%
Inland Marine and Other Property	$446.2M	+33.6%	—	—	占GWP 22.0%
Crop	$247.5M	+113.0%	—	—	季节性集中于Q3，占比升至12.2%
Fronting	$220.2M	-33.9%	—	—	大型fronting合作2024Q3终止致下滑

注：分部层面未单独披露经营利润/利润率，故相关列留空。

资产负债 · 资本配置

资产负债与流动性

项目	本期末	上期末	变化
Cash & equivalents	$106,875K	$80,438K	+$26,437K
Marketable securities（AFS 固定收益，公允价值）	$1,224,187K	$939,046K	+$285,141K
Total Debt（FHLB 额度期末余额）	$0	$0	—
Inventory	—	—	—
Reserve for losses and LAE	$688,231K	$503,382K	+$184,849K
Unearned premiums	$988,143K	$741,692K	+$246,451K
Shareholders' Equity	$942,667K	$729,030K	+$213,637K

Notes 未披露有息债务余额（FHLB 额度年内借入 $15.0M、偿还 $15.0M，期末为零），故 Net Debt 及 Net Debt/EBITDA 不适用。可供出售证券未实现亏损由 $37.3M 收窄至 $19.5M，2025 年未计提信用损失准备（2024 年为 $0.2M）。

资本配置

项目	金额/数量	说明
回购金额	$37,284K	2025 年回购 308,417 股；2024 年无回购
回购股数	308,417 股	计入留存收益减少
股息	—	Notes 未披露分红
债务净变化	$0	借入 $15,000K / 偿还 $15,000K
收购支出（净额）	$58,591K	FIA 与 AAP 收购，商誉及无形资产增至 $61,054K
资本化软件	$6,090K	另购置固定资产 $137K
未出资承诺	$124,300K	私募股权有限合伙，十年期、无赎回权

单一经营分部（P&C 保险），CODM 以合并净利润为分部损益衡量；2025 年净利润 $197,070K、摊薄 EPS $7.17，衍生品（牲畜价格看跌期权）名义金额 $16.4M、公允价值 $9.9M，年内确认税前收益 $8.6M。

风险

监管与地缘

加州仍是最大单一敞口，但毛承保保费占比由 2024 年 43% 降至 2025 年 31%，集中度边际改善；定价审批与承保限制仍是监管主线。
新增「全球贸易政策与关税」风险条目，属宏观层面定性披露，未给出量化影响。
联邦 crop 项目（SRA/RMA）、Bermuda 经济实质要求及 NAIC 网络安全示范法构成持续合规负担。

供应链与运营

再保险是真正的核心：地震保障至 $3.1 billion、飓风 $100 million，地震自留额 $20 million、飓风及其他 $11 million；2025 年二季度完成 $525 million 巨灾债券（Torrey Pines Re Ltd.，2025-06 至 2028-06）。
再保险应收款 $468.7 million 是最大单点信用敞口，再保人违约时公司仍对保单持有人承担首要责任。
渠道集中：最大 program administrator（Arrowhead General Insurance Agency）贡献 $411.0 million（20.3%），第二大 $237.3 million（11.7%）。
员工数近一年约翻倍，叠加 2026 年 1 月 Gray Surety 及 2025 年 FIA、AAP 收购，整合与内控压力上升。

竞争与技术

竞争来自大型专业险企及 CEA、NFIP 等州/公共机构，价格与份额压力持续。
新增 AI 风险条目：自身与第三方供应商的 AI 应用可能放大数据隐私、网络安全与合规风险。

财务

准备金充足性依赖诉讼、通胀与气候假设，不足将直接削减净利润与股东权益。
投资端：权益证券 $99.3 million、牲畜看跌期权约 $9.9 million，利率与信用利差波动影响净值。
整体看，本期披露相较往年以细化与新增（关税、AI、收购整合）为主，巨灾与再保险结构未发生根本变化。

现金流质量

所提供文件为10-K中的审计报告及目录页，未包含Consolidated Statements of Cash Flows正文，故无法提取任何现金流科目数字。

项目	本期	去年同期
Operating Cash Flow	—	—
Capex	—	—
Free Cash Flow	—	—
FCF 转化率(FCF/Net Income)	—	—
Share Repurchases	—	—
Dividends Paid	—	—

审计意见为无保留意见，但明确排除对FIA与PCIS内部控制的有效性评估，二者合计占总资产5%、净资产3%，占总收入3%、净利润1%。由于现金流量表数据缺失，无法就CFO与Net Income的匹配度、capex强度及FCF对资本返还的覆盖作出判断，建议补充完整现金流量表后再行分析。

PLMR · Palomar Holdings, Inc.

Summary

Key takeaways

Full analysis

业务