Research Reports

业绩速览与解读

KPI 速览

指标	本期	去年同期	同比
Revenue	$18,269M	$11,363M	+60.8%
Gross Profit	$4,109M	$3,464M	+18.6%
Gross Margin	22.5%	30.5%	-800 bps
Operating Income	$2,249M	$1,795M	+25.3%
Operating Margin	12.3%	15.8%	-350 bps
Net Income	$1,856M	$1,454M	+27.6%
Diluted EPS	—	—	—
DCF (non-GAAP)	$2,315M	$1,939M	+19.4%

注：Gross Profit 按 Revenues 减 Cost of sales 计算；Diluted EPS 本片未披露，故省略。

业绩解读

增长桥：Q2 营收同比大增 $6.9B（+60.8%），几乎全部来自营销业务——原油、NGL、石化及精炼产品营销合计贡献 +$7.2B，其中均价上涨贡献 $4.2B、销量增长贡献 $3.0B；天然气营销收入因售价下跌减少 $465M。中游服务收入同比增 $129M，天然气处理（+$111M，权益 NGL 计价上升）与天然气运输（+$52M，需求走强）为主要来源。成本端同步走高：Cost of sales 增 $6.3B（采购价 +$3.3B、销量 +$3.0B），与收入形成对冲，符合营销业务"价量同向、毛利额稳定"的特征。

margin 归因：总毛利率由 30.5% 降至 22.5%（-800 bps），经营利润率由 15.8% 降至 12.3%（-350 bps），主因低毛利营销收入占比骤升摊薄结构，而非核心业务恶化。以公司自身口径看，total gross operating margin（非 GAAP）同比增 20.7% 至 $2,991M，四大板块全面增长；operating income 增 $454M，其中 D&A 增加 $79M、其他运营成本增加 $130M 形成部分抵减。

盈利质量：经营利润 +25.3%、净利润 +27.6%，净利增速略快于经营利润，主要因权益法投资收益增加 $17M 及税费下降。Q2 DCF $2,315M（+19.4%），distribution coverage 1.9x（去年 1.6x），覆盖倍数改善显著；但需注意 DCF 中含衍生品公允价值变动收益 $129M（去年 $52M）等非现金项，Operational DCF 为 $2,312M，与 DCF 基本持平（本季资产出售收益仅 $3M）。

分部表现

分部	营收	同比	经营利润/EBITDA	利润率	驱动
NGL Pipelines & Services	$5,234M	+53.7%	$1,545M	29.5%	Frac 14 投产（分馏量 +207 MBPD）、Neches River 出口放量（乙烷出口 +143 MBPD、丙烷 +141 MBPD）、NGL 营销价差扩大
Crude Oil Pipelines & Services	$8,339M	+74.3%	$485M	5.8%	营销价差 +$52M、销量 +$37M、mark-to-market +$11M；Seaway 权益收益 +$23M；Eagle Ford 管输费下降拖累
Natural Gas Pipelines & Services	$659M	-38.5%	$556M	84.4%	天然气营销价差 +$60M、mark-to-market +$31M；Texas Intrastate 运价与产能预订费提升
Petrochemical & Refined Products Services	$4,037M	+92.0%	$418M	10.4%	丙烯产销双升（margin +$19M）、乙烯出口量 +20 MBPD；octane 板块 H1 受 Q1 检修拖累 -$38M

分部利润率按各板块 gross operating margin ÷ 板块营收计算；板块利润为 gross operating margin 口径（含权益法收益，未扣 D&A 与 G&A）。

资产负债 · 资本配置

资产负债与流动性

项目	本期末	上期末	变化
Cash & equivalents	$246M	$969M	-$723M
Restricted cash	$99M	$276M	-$177M
Total Debt（principal）	$33,532M	$34,707M	-$1,175M
Inventory	$4,666M	$3,884M	+$782M
Deferred revenue	$440M	$418M	+$22M
Shareholders' Equity（Total equity）	$31,064M	$30,570M	+$494M

债务账面值：Current maturities of debt $2,023M + Long-term debt $31,205M = $33,228M（上期末 $1,625M + $32,770M = $34,395M）。
现金及等价物与可售证券未合并披露，Notes 未单列 Marketable securities，故 Net Debt 不计算。
剩余履约义务（RPO）合计 $25,935M：2026 年下半年 $2,344M、2027 年 $4,538M、2028 年 $4,009M、2029 年 $3,139M、2030 年 $2,360M、此后 $9,545M。
债务到期结构：2026 年剩余 $450M（Commercial Paper）、2027 年 $1,575M、2028 年 $1,800M、2029 年 $1,250M、2030 年 $1,250M、此后 $27,207M。
循环信贷：March 2026 $1.5B 364-Day 协议（2027 年 3 月到期，可增至 $1.7B）与 March 2023 $2.7B 多年期协议（2030 年 3 月到期，可增至 $3.2B），期末均无余额；信用证 $59M。

资本配置

项目	金额/数量	说明
Buybacks（上半年）	$275M / 7,290,930 units	去年同期 $170M / 5,370,194 units
Buybacks（Q2）	$159M / 4,166,738 units	去年同期 $110M / 3,566,979 units
回购授权剩余	$3.3B	2019 Buyback Program 上限 2025 年 10 月由 $2.0B 上调至 $5.0B
Common 分派（上半年支付）	$2,379M	另付 DERs $23M
季度分派（Q2 宣告）	$0.56/unit（年化 $2.24）	总额约 $1.2B，含 $12M DERs，2026-08-14 支付
债务净变化	-$1,175M（principal）	借款 $54,221M / 还款 $55,396M
资本支出（上半年）	$2,141M	占收入 6.6%；分部：NGL $1,031M、Crude $49M、Gas $819M、Petrochemical $242M
ATM 剩余额度	$2.5B	上半年未发行；注册声明 2026 年 8 月到期，拟更换

分部 gross operating margin（上半年）：NGL $3,048M、Crude Oil $814M、Natural Gas $1,052M、Petrochemical & Refined Products $732M，合计 $5,646M（去年同期 $4,935M）。
分部资产：NGL $25,728M、Crude Oil $11,131M、Natural Gas $13,440M、Petrochemical $11,699M。
优先单位 45,412 单位，上半年分派 $2M；EPCO 持有约 32.5% common units。

EPD · Enterprise Products Partners L.P.

Summary

Key takeaways