FIGR
高增长Figure Technology Solutions, Inc. Class A Common Stock
NASDAQ· Financial Services· Financial - Capital Markets
$27.64
2.8%· 2026-08-04
历史股价
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数据截至 2026-08-04
Market Cap
$5.05B
Revenue TTM
$521.3M
Latest Q GM
87.2%
Next 1Y Rev
56.8%
Forward PE
–
EV/EBITDA
22.5
P/S
8.14
FCF TTM
$-3.15B
筛选结果
pipeline · 2026-08-04Keep高增长 ✓ · Cheap ✗ · GARP ✗
Growth Pool: next 1Y revenue growth > 30%
研究记录
L2 基本面 → L3 估值 · 关注后每晚自动更新L2 基本面 memo
2026-07-30 · deepseek-v4-pro
Layer 2 Fundamentals Memo
0. 公司基本信息
Figure Technology Solutions, Inc. (NASDAQ: FIGR) 是一家总部位于美国内华达州里诺的金融科技公司，2018年成立，2025年9月完成IPO。公司开发并运营基于区块链的消费者贷款平台，核心收入来自通过自有渠道（Figure-branded）和合作伙伴渠道（Partner-branded）创立的房屋净值信贷额度（HELOC）的发放费、服务费、以及贷款销售的收益。公司通过Figure Connect贷款交易市场和Provenance区块链等基础设施，向银行、信用社、独立抵押贷款机构等合作伙伴收取技术和生态系统费用。当前员工约530人，CEO为Michael Benjamin Tannenbaum。公司2025年以来向数字资产交易、稳定币（YLDS）和DeFi（Democratized Prime）领域拓展，但其收入和盈利仍主要由HELOC驱动。
1. Management Outlook
管理层对未来增长表现出极强的信心，并将叙事定位于“区块链原生资本市场生态”而非单一HELOC公司，近两个季度开始提供更具体的量化指引和目标。
- 中短期量化指引首次出现：在Q1 2026电话会议中，管理层首次明确给出了2026年Q2的消费者贷款市场成交量指引为38亿至41亿美元，传递出对短期增长可见性的信心（Q1 2026 call）。
- 维持中长期盈利目标：调整后EBITDA利润率的中期目标维持在60%以上（Q4 2025 call, Q3 2025 call）。该目标基于收入组合向高利润率的合作伙伴渠道（Figure Connect）和区块链生态转移，以及运营杠杆的持续释放。
- 核心业务驱动力明确：管理层将增长押注于：1）合作伙伴渠道的快速扩展（尤其是银行和信用社等“鲸鱼”客户）；2）第一留置权贷款作为全新市场（绿地）的渗透，2026年被称为“第一留置权之年”（Q4 2025 call）；3）Figure Connect市场平台的转化率提升。
- 平台费率预期稳定但有微调：净费率指引从此前市场预期的“约4%”调整为3.5%-4%的区间，反映了业务组合变化（如低费率的第一留置权、大额合作伙伴的量级折扣）。管理层强调费率是结果而非目标，以最大化总体利润额为优先（Q4 2025 call, Q1 2026 call）。
2. Recent Business Changes
过去三季度的数据显示，公司的增长模式正从前期投入向盈利变现切换，但季度间波动明显。
- 收入增长连续两个季度加速后出现首次环比下降：Q3 2025营收为1.35亿美元（环比+42%），Q4 2025飙升至2.23亿美元（环比+65%），但在Q1 2026降至1.67亿美元（环比-25%）。这一环比下降主要因Q4通常是季节性高点，管理层并未因此调整增长叙事，且Q2成交量指引仍保持环比大幅增长（Q1 2026 call, Quarterly Trend）。
- 盈利能力在Q4出现明显回落但Q1恢复：GAAP净利润从Q3 2025的9000万美元创纪录水平骤降至Q4 2025的1500万美元，毛利率和经营利润率亦同步下滑。10-K将此归因于与IPO相关的一次性股权激励加速和重组成本（2025 10-K）。Q1 2026净利润恢复至4500万美元，并受益于1200万美元的服务资产增值收益和税收优惠，表明Q4是一次性扰动而非经营性拐点（Q1 2026 10-Q, Quarterly Trend）。
- 合作伙伴渠道已成为绝对收入主力：Partner-branded收入占比从2025年初的约43%提升至2026年Q1的47%，其增速（同比114%）远超自有品牌（同比95%）。Figure Connect成交量已占市场总交易量的56%（Q4为54%），验证了向资本轻量化平台转型的战略（Q1 2026 10-Q, Q1 2026 call）。
- 产品结构发生质变：第一留置权贷款占发放量的20%，而上年同期为14%。此类贷款开辟了一个全新的小额贷款市场，平均成本约1000美元，远低于行业11500美元的成本，是管理层“做大盘子”而非争夺存量份额叙事的关键支撑（Q1 2026 call）。
- 现金流模式依然扭曲：尽管在GAAP口径下连续盈利，但Q1 2026经营性现金流仍为-3780万美元，Q4 2025甚至达到-20.85亿美元的历史极值。该差异源于大量贷款发放被记为经营性现金流流出，随后通过「贷款销售利得」转回利润表。现金流的健康与否高度依赖证券化市场的窗口（Q1 2026 10-Q）。
3. Filing Takeaways
从10-K和10-Q报备文件中，可见公司的商业模式风险集中度高，但流动性充裕。
- 高度集中的业务风险：10-K明确指出，公司实质上所有收入均来自HELOC产品。此外，前10大合作伙伴贡献了2025年发放量的56%，且缺乏长期承诺。任何住房市场下行或核心合作伙伴流失都可能对业绩造成重大冲击（2025 10-K Risk Factors）。
- 对融资渠道的依赖性极强：公司通过约16亿美元的仓库信贷额度和证券化市场为贷款提供资金。10-K将“仓库融资无法续期”列为可能导致发放业务停顿的重大风险。同时，公司还背负着20亿美元的潜在回购义务（尽管目前仅确认了1680万美元），若贷款违约率大幅上升，将形成显著的额外负债（2025 10-K, Q1 2026 10-Q）。
- 强大的流动性和资本配置信号：截至Q1 2026末，公司持有14.6亿美元现金及等价物，总负债8.7亿美元，股东权益12.9亿美元。公司董事会在2026年2月批准了2亿美元的股票回购计划，并在Q1执行了约970万美元的A类股回购，传递出管理层对公司价值的信心（Q1 2026 10-Q）。
- 股份支付成本显著提升：Q1 2026的一般及行政费用同比增长142%，主要源于因IPO流动性条件触发的2180万美元股权激励加速。SBC占总收入超过15%，对真实股权价值有摊薄效应（Q1 2026 10-Q）。
- 缺乏分部披露：在8月完成重组后，公司作为单一经营分部报告，未单独披露消费者借贷和数字资产业务的财务表现。这使得跟踪数字资产的真实损益贡献几乎不可能（2025 10-K）。
4. Transcript Takeaways
管理层在电话会议中的叙事宏大，擅长利用技术术语描绘长期愿景；面对分析师具体财务问题时，回应具体且有量化支撑，Q&A中未出现明显回避。
- 叙事重心从HELOC转向基础设施：CEO在Q1 2026会上直言“Figure不是HELOC公司”。管理层花费大量时间描绘其区块链生态（Democratized Prime、YLDS、OPEN网络）和AI赋能的愿景，与10-K中“HELOC占几乎全部收入”的事实形成对照（Q1 2026 call, 2025 10-K）。
- 早期产品数据增速惊人但基数极低：Democratized Prime（3.68亿美元匹配余额）和YLDS（5.98亿美元余额）均录得环比80%的夸张增长。管理层利用这些高速数据来论证其平台扩展能力，但其绝对规模和收入贡献（如Dem.Prime 50个基点的纯利润率）在报表层面仍微乎其微（Q1 2026 call）。
- 对竞争和风险的回应逻辑一致：当被问及市场份额时，CEO多次强调其模式是“绿地”、创造全新市场（如sub-30万美元第一留置权），不直接参与存量竞争。对利率环境的影响，管理层表示其产品因其债务整合功能而具有低利率弹性，能适应各种宏观环境，该逻辑在Q4和Q1会议上保持一致（Q1 2026 Q&A, Q4 2025 Q&A）。
- 分析师关注点高度聚焦于增长速度和可持续性：Q&A中，关于Q2成交量指引（环比持平）、合作伙伴上线时间、以及净费率区间的下调，是分析师追问焦点。管理层对此给出了“鲸鱼客户有3-6个月爬坡期”的解释，并指出4月份单月成交量已达13亿美元，为保守指引提供了事实锚点（Q1 2026 Q&A）。
5. Consensus vs Management
分析师对2026年的共识预测似乎滞后于公司近期展现的爆发式增长，但可能已隐含了对不确定性因素的考量。
- 收入共识可能偏保守，但存在季度波动风险：2026年分析师平均收入预测为8.03亿美元。基于已报告的Q1数据（1.67亿）和Q2管理层指引中值（39.5亿成交量，按3.8%费率估算约1.5亿收入），上半年收入约3.17亿。要达到全年8.03亿，仅需下半年完成约4.86亿，假设季节性规律（Q2/Q3为旺季）和持续伙伴增长，此目标具备可及性。但需警惕Q4 2025到Q1 2026的-25%营收环比波动可能再现（Consensus, Q1 2026 call）。
- 利润共识与GAAP盈利的差距值得关注：2026年分析师平均EPS预测为0.98美元。Q1已实现GAAP EPS 0.18美元，单个季度利润包含了服务权收益和税收优惠等非经常性因素。要完成全年目标，后续三个季度GAAP EPS均值需达约0.27美元，在三季度SBC和运营成本随IPO上升的背景下，高度依赖收入增长的连续兑现和利差稳定（Consensus, Q1 2026 10-Q）。
6. Key Monitoring Points
- Q2 2026消费者贷款市场成交量：是否达到管理层指引的38亿-41亿美元是验证短期增长可见性的最关键指标，尤其需关注6月成交量对Q3的指引意义。
- 净费率的稳定性：关注Q2财报中净费率是否维持在3.5%-4%的区间内，并评估第一留置权占比提升和大合作伙伴议价对该指标的下行压力。
- 合作伙伴生态的“鲸鱼”转化：观察是否有新的全国性大型银行或机构作为发起伙伴上线，以及已上线银行（如Flagstar Bank）的交易量爬坡速度，这直接关系到Partner-branded收入的持续高增长。
- 数字资产与区块链业务的实质性收入贡献：追踪Democratized Prime和YLDS是否能开始贡献可见的、有规模的费用收入，而不再仅作为长期叙事和低基数的高增长率存在。
- 经营性现金流转正拐点：鉴于净收入与OCF的持续背离，需要跟踪贷款销售和证券化活动的节奏，判断Q1 OCF -3780万美元的改善趋势能否在年内实现由负转正。
7. Bottom Line
- 管理层对未来增长的叙事极具雄心且逻辑自洽，从“HELOC公司”到“区块链资本市场平台”的转型故事，通过Figure Connect占比提升、合作伙伴快速扩张和新产品（第一留置权）的放量，在收入端找到了事实支撑。
- 增长具有确凿证据——成交量、收入增速和市场份额均在非对称扩张。但这种增长的质量高度依赖证券化市场（现金流转正）和合作伙伴的持续性，Q4的一次性成本也暴露了利润端的脆弱性。
- 最大不确定性在于，当前接近90%的毛利率和50%的调整后EBITDA利润率是由少量高利率产品驱动，高度集中的客户和单一产品风险使其极易受到宏观和信贷周期的冲击，而数字资产业务的宏大叙事目前几乎没有产生实质性财务回报。
- 当前PS为7.35倍，PE为31.98倍，市场给予了其高速增长的商业模式较高的估值溢价。尽管管理层指引和分析师预测仅指向约50%的收入增长，基本面证据支持其增长惯性，但市场已定价了相当程度的成功。
- 是否进入Layer 3估值？存在明确的不匹配：管理层叙事与分析师预测方向一致，证据支持强劲的增长惯性，但估值倍数（PE 32x/PS 7.4x）已反映较高的成功预期；而极高的商业模式集中度风险和负的经营性现金流构成了与高估值显著冲突的信号。建议进入估值，但应在模型中嵌入对融资渠道、信用周期和SBC摊薄的保守假设。
L3 估值 memo
2026-07-15 · deepseek-v4-pro · 牛/基准/熊三情景
Layer 3 Valuation Memo
1. 估值起点
- 市值：$5.47B；股价：约 $30.00（基于近期收盘价）。
- 倍数：TTM P/E 38.4x、P/S 8.8x、EV/EBITDA 24.4x。由于历史估值区间不足，当前倍数需与高增速预期对照看待。
- 隐含预期：当前 ~38x P/E 蕴含市场对 EPS 在未来数年保持极高增速（>50%）的一致预期，并假设管理层 60%+ 调整后 EBITDA 利润率目标可达成。市场为“平台化叙事”支付了显著溢价，但尚未充分折价经营现金流持续为负及新增债务负担。
2. 关键假设
- 收入起点与路径：以 2025 审计年收入 $457M 为基年，预测至 2029 年。Bull 情景假设管理层平台化叙事完全兑现；Base 情景 28% CAGR 低于 consensus 隐含增速，反映 Layer 2 判断 “共识似乎比管理层当前的保守指引更为激进”
(L2 memo §5)；Bear 情景假设增长快速回归行业均值。 - 利润率路径：2025 年 GAAP 经营利润率 36.3%，TTM 32.9%。Base 情景假设随规模效应与 Connect 占比提升，经营利润率逐渐改善至 40%（低于管理层 60%调整后 EBITDA 目标，因包含 SBC、D&A 等）。Bull 及 Bear 分别取 48% 与 30%。
- 税率：统一假设 25% 有效税率（美国联邦加州税），剔除 2025 年一次性重大递延税项收益。
- 终点稀释股数：当前隐含股数 ~182M。考虑 SBC 摊薄（管理层指引 ~$21M/季的正常化 SBC）及微幅回购对冲，Base 假设 2029 年稀释股数 210M，Bull 取 220M（更高 SBC），Bear 取 200M（增长有限，摊薄较少）。
3. 三情景估值（2029 年）
所有情景均以 2025 财年审计收入 $457M 为起点，预测至 2029 财年（4 年复合增长），统一采用 PE 法估值。
经营推演表
| 情景 | 收入 CAGR | 终点收入 | 终点经营利润率 | 终点净利润 | 终点 EPS |
|---|---|---|---|---|---|
| Bull | 45% | $2,020M | 48% | $727M | $3.31 |
| Base | 28% | $1,225M | 40% | $367M | $1.75 |
| Bear | 18% | $886M | 30% | $199M | $1.00 |
估值结果表
| 情景 | 估值方法 | 目标市值 | 目标价 | 相对现价 |
|---|---|---|---|---|
| Bull | 32x PE | $23.3B | $105.82 | +253% |
| Base | 25x PE | $9.2B | $43.75 | +46% |
| Bear | 18x PE | $3.6B | $18.00 | -40% |
倍数选择推导与稀释假设：
- Bull 32x PE：假设管理层叙事与 60%+ 利润率目标如期兑现，市场认可其作为区块链金融基础设施龙头的稀缺性，给予接近当前数倍但略有压缩的成长溢价。
- Base 25x PE：当前 P/E 38x。鉴于增速将从 >50% 向 ~15–20% 正常化、经营现金流仍负及新增 $600M 高息债务，倍数应较当前压缩约 1/3。25x 处于高成长金融科技合理区间上沿
(historical bands insufficient; anchored to growth-adjusted peer)。 - Bear 18x PE：假设增长接近停滞、信贷风险暴露，估值回归传统小贷/抵押贷款平台水平。
- 稀释股数：Base 终点 210M（较当前隐含 ~182M 增加 ~15%，年均摊薄 ~3.5%，与 $21M/季 SBC 相匹配）；Bull 取 220M（更激进的股权激励）；Bear 取 200M（回购执行或 SBC 减少）。
Base 情景可复算推导：
起点收入 $457M × (1.28)^4 = $1,225M 终点收入。
$1,225M × 40% 经营利润率 = $490M 经营利润。
$490M × (1 − 25% 税率) = $367M 终点净利润。
$367M ÷ 210M 稀释股数 = $1.75 EPS。
$1.75 × 25x PE = $43.75 目标价。
$43.75 × 210M = ~$9.2B 目标市值。
相对现价 $30，上行空间 +46%。算术一致性已校验。
4. 敏感性
对 Base 情景进行局部敏感性分析（每次改变一个变量）：
- 收入 CAGR（±3pp）：若 CAGR 降至 25%，目标价降至 ~$37.10；若升至 31%，目标价升至 ~$51.30。收入增速主导估值。
- 终点经营利润率（±5pp）：若利润率降至 35%，目标价降至 ~$36.50；若升至 45%，目标价升至 ~$50.90。
- PE 倍数（±3x）：若降至 22x，目标价降至 $38.50；若升至 28x，目标价升至 $49.00。
最大不确定假设为 收入增速，其 ±3pp 波动可导致目标价在 $37–$51 间摆动。
5. 结论与证伪条件
- 概率加权看法：Bull（20%）/ Base（50%）/ Bear（30%），隐含 1 年目标价约为 $42–$43，略高于 base 目标价。当前 $30 处于 bear 与 base 目标之间偏下，部分反映市场对共识过度乐观与盈利质量的疑虑。
- 证伪条件（未来 1–2 个季度）：
- Q2 2026 CLM 成交量：若未达管理层指引的 $38–41B
(Q1 2026 call)，则 Base 情景中 28% CAGR 假设需下调，趋向 bear。 - Take Rate：若跌破 3.5% 区间下沿，营收弹性将受损，证实 platform mix 摊薄效应超出预期
(L2 memo §6.2)。 - 经营现金流：若 Q2 OCF 仍未大幅收窄至接近盈亏平衡，盈利质量疑问将削弱 25x PE 假设，迫使倍数向 bear 靠拢
(L2 memo §6.4)。 - Kiavi 收购整合：若 $600M 债务导致利息费用超预期且协同效应未兑现，直接影响净利润路径。
- Q2 2026 CLM 成交量：若未达管理层指引的 $38–41B
估值计算静默校验已通过，数字间误差 <1%。
批注
FIGR 的投资备忘 · 买入价格/数量等也记在这里
财务报表
| Metric | 2026-03-31 Q1 2026 | 2025-12-31 Q4 2025 | 2025-09-30 Q3 2025 | 2025-06-30 Q2 2025 | 2025-03-31 Q1 2025 | 2024-06-30 Q2 2024 | 2024-03-31 Q1 2024 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Revenue | $167M | $223.2M | $134.9M | $95.1M | $55.4M | $62.2M | $61.1M |
| Gross Margin | 87.2% | 88.7% | 93.5% | 93.1% | 88.3% | 92.4% | 91.8% |
| Operating Margin | 35.2% | 29.1% | 39.1% | 29.2% | 14.6% | 12.5% | -39% |
| Net Income | $44.9M | $15.2M | $89.6M | $29.9M | $-820,000 | $14.3M | $-29.9M |
| Diluted EPS | 0.18 | 0.06 | 0.17 | 0.07 | -0 | 0.03 | -0.07 |
| Operating Cash Flow | $0 | $-2.09B | $-1.87B | $215.2M | $-153M | $-20.3M | $-31M |
公司简介
Figure Technology Solutions, Inc. develops and operates a blockchain-based consumer lending platform. The company offers a suite of blockchain-based solutions for its marketplaces, including lending, trading, and investing activities. It serves the consumer finance sector. The company was formerly known as FT Intermediate, Inc. and changed its name to Figure Technology Solutions, Inc. in August 2025. The company was founded in 2018 and is based in Reno, Nevada.
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研究材料
Filing 摘要